O andamento do processo de vacinação nos EUA e no Reino Unido, associado às medidas de restrição à locomoção adotadas pelos países desenvolvidos, foram suficientes para conter uma nova onda forte de COVID que se alastrava pelo mundo. O processo de vacinação em massa ainda é um problema para o continente europeu, que se encontra muito atrasado frente a seus pares desenvolvidos, e isso deve levar a um atraso de alguns meses para a completa recuperação econômica. Apesar disso, os indicadores diários de atividade já mostram retomada da circulação de pessoas, o que auxiliará o setor de serviços até que haja plena normalização das atividades ao redor do mundo. Para o Reino Unido, por outro lado, a promessa é de volta à normalidade total já em junho. Assim, juntando o retorno pleno do setor de serviços com a normalização de estoques presente na economia, vislumbramos uma forte recuperação da atividade no segundo semestre do ano.

Nesse contexto de maior crescimento econômico, cabe a indagação do rumo que irá tomar a política econômica. Pelas recentes comunicações dos bancos centrais, os estímulos monetários seguirão presentes por um longo período, indicando clara intenção de permanecer “atrás da curva”, ou seja, ao invés de antecipar-se aos movimentos, os bancos centrais deverão reagir após a recuperação econômica e a inflação terem se consumado. Em termos de política fiscal, a recente abertura das taxas de juros mais longas ao redor do mundo dá uma clara indicação de que o tamanho dos estímulos fiscais e monetários são considerados excessivos em um ambiente em que a normalização das atividades econômicas irá ocorrer em breve. Apesar disso, não há nenhuma sinalização por parte dos legisladores de intenção de reduzir o tamanho do pacote fiscal a ser implementado em 2021, mais especificamente nos EUA.

A primeira reação dos Bancos Centrais ao processo de abertura de juros e à maior volatilidade dos mercados vem sendo feita de forma vocal, com indicações de que as autoridades monetárias irão responder caso os movimentos gerem aperto das condições financeiras e a implementação das políticas monetárias seja atrapalhada, atrasando o processo de recuperação ao redor do mundo. Se, por outro lado, for somente uma avaliação de que é excessiva a quantidade de estímulos presentes na economia, não será função das autoridades gerar nova ampliação desses estímulos econômicos.

Nesse ambiente, a principal variável macroeconômica a responder deve ser a inflação, que esteve ausente do cenário global no pós-crise de 2008, mas deve mostrar comportamento diferente diante das perspectivas de que a ociosidade das principais economias seja consumida mais rapidamente e de que haja pressão de demanda, principalmente por commodities.

O Brasil se encontra em uma fase anterior com relação aos países desenvolvidos, com os meses de março e abril devendo ser marcados por uma nova forte onda de COVID que irá exigir que as autoridades respondam com medidas de restrição à locomoção. Por enquanto, o ritmo de vacinação ainda é lento, devido à baixa oferta de vacinas – o que já se esperava para o mês de fevereiro –, mas março marca o início do período de aumento da oferta de vacina, que se intensificará ao longo de abril e maio e permitirá uma aceleração no processo de imunização que deve ser concluído no segundo semestre, com a chegada de remessas das vacinas da Pfizer e Janssen, que estão sendo administradas nos países desenvolvidos.

A nova onda de COVID traz duas implicações relevantes de curto prazo. Em um primeiro momento, há pressão baixista sobre a atividade econômica e uma pressão por aumento de despesas com o intuito de manter os programas de preservação de renda, tão importantes no ano de 2020. Com isso, há uma dupla pressão sobre as estatísticas fiscais, via despesas (já espremidas no teto de gastos) e via receita. Para resolver o problema da despesa, uma excepcionalidade no teto de gastos é necessária. Ciente dessa necessidade e da pressão da classe política, o ministro Paulo Guedes propôs ao legislativo que, como contrapartida a essa despesa excepcional de curto prazo, se criasse um arcabouço fiscal que ativa gatilhos automáticos de supressão de despesas em momentos futuros de calamidade ou quando os gastos obrigatórios chegarem ao limite. Estamos confiantes que um acordo que preserve a credibilidade fiscal será atingido, mesmo na ausência de medidas mais restritivas de despesas no curto prazo.

Nossa projeção de crescimento da atividade econômica foi revisada para baixo, devido à piora das indicações referentes ao primeiro semestre. Esperamos que com o avanço da vacinação e maior crescimento global tenhamos um segundo semestre muito positivo, levando o crescimento do PIB do final do ano para 3,0%. Com relação à inflação, a incapacidade de apreciação da moeda e a continuação das pressões globais sobre bens, revisamos nossa projeção para o IPCA do ano corrente para 4,6%.

Com maior pressão inflacionária e necessidade de conter a deterioração das expectativas de política econômica – reforçado diante do processo de demissão do presidente da Petrobrás –, vemos o início do processo de normalização da SELIC na reunião de março, iniciando com elevação de 50 bps, o que levará a taxa básica da economia para 2,50%. Ao longo de 2021, vemos a autoridade monetária continuando o ajuste das condições monetárias até atingir o nível de 5,0% ao final do ano, completando a primeira parte do ajuste.