“O início do ano no mercado internacional foi marcado pela expectativa de convergência da inflação, sem a necessidade de  uma recessão. O fechamento da curva de juros à espera do fim do ciclo de aperto monetário ajudou a impulsionar as bolsas globais. No Brasil, o ambiente segue conturbado, com setores do governo ameaçando rever reformas estruturais, além da pressão sobre o Banco Central para reduzir os juros e as ameaças de alteração na meta de inflação.

A reabertura da economia  chinesa vai ajudar a reacelerar a economia global e, somada ao mercado de trabalho aquecido nos EUA e Europa, exigirá que os BCs sigam promovendo o aperto das condições financeiras. Após o forte rally dos últimos meses, acreditamos que fevereiro será de realização do movimento recente de dólar fraco, fechamento de juros e altas nas bolsas globais. No Brasil, seguimos táticos com viés negativo. Uma realização do mercado internacional pode acentuar a piora dos ativos brasileiros.”

Os meses passam e a narrativa sobre a economia americana muda muito pouco. Por vezes, os investidores se empolgam e tentam comprar que o FOMC conseguiu alcançar seu objetivo, até o momento em que os dados de mercado de trabalho são disponibilizados e percebe-se que ainda há um longo caminho até que as medidas tomadas pela autoridade monetária dos EUA tenham surtido o efeito desejado e tenhamos tranquilidade de que o ciclo de aperto monetário global chegou ao final.

O ritmo mensal de variação da inflação vem mostrando normalidade há cerca de 3 meses, muito ajudado pelo forte recuo nos preços de petróleo, pela normalização das cadeias de produção e pelo efeito negativo sobre a atividade advindo do surto de Covid na China no final de 2022. Por outro lado, um dos principais mecanismos pelo qual a política monetária atua sobre a inflação é via emprego. Um mercado de trabalho muito aquecido significa que há excesso de demanda por mão-de-obra, o que leva a um maior poder de barganha dos trabalhadores, fazendo com que os salários da economia se elevem em magnitude acima do ganho de produtividade. Com isso, o consumo segue se elevando acima da capacidade da oferta, gerando excesso de demanda e uma retroalimentação do processo inflacionário. Assim, esse movimento de ajuste macroeconômico não se dará por completo até que o mercado de trabalho seja afetado, de forma que o BC dos EUA se manterá alerta, sob o risco de não restringir a demanda em magnitude suficiente para um retorno da inflação à meta. Nossa hipótese para a economia americana é, portanto, mais otimista tanto no que diz respeito ao ritmo de crescimento, quanto ao tamanho do ciclo de elevação do juro básico.

No caso da China, como esperado, o fim das restrições mais severas da política de Covid zero já começam a surtir efeito. As estatísticas de locomoção seguem apresentando melhora, numa indicação de que, após um surto inicial muito forte, os chineses estão voltando a viver normalmente, retomando o consumo, as viagens etc. O efeito da recuperação econômica mais vigorosa da China se junta ao mercado de trabalho forte nos EUA numa indicação de que a demanda agregada global seguirá muito firme neste ano, a despeito da ausência de estímulos fiscais e com uma taxa de juros muito acima da vivenciada anteriormente.

O maior crescimento econômico de China e EUA, assim como o ganho favorável de termos de troca devido à queda do preço do gás natural, deverá também beneficiar a Zona do Euro. Com isso, esperamos que a taxa de política monetária siga sendo elevada pelo Banco Central Europeu.

Finalmente, esse ambiente de mercado de trabalho sentindo pouco o aumento da taxa de juros inevitavelmente suscita o debate sobre a possibilidade de aumento da taxa de juros neutra da economia global. Como a atividade não sentiu tanto o aumento de juros e a inflação começou a normalizar, essa é uma possível indicação de que o juro neutro não está tão distante do juro efetivo atual, bem acima do que sempre foi suposto, o que sinalizaria, portanto, um posterior ciclo de queda muito mais modesto que o anteriormente esperado.

Como nosso país vai se comportar nesse ambiente global? Maior crescimento econômico no mundo sempre costuma significar mais oportunidades para países emergentes e boa performance dos ativos. Por outro lado, uma economia americana ainda aquecida e a impressão de que o juro neutro dos EUA é mais elevado devem fazer com que o dólar não enfraqueça, diante de manutenção do fluxo de recursos em direção à economia americana, o que, por sua vez, costuma ser um prenúncio de piora de liquidez para ativos de mercados emergentes. No fim, o dilema será resolvido pelos preços de commodities. Caso eles aumentem, mesmo em um ambiente onde os EUA recebam boa parte dos recursos líquidos do mundo, os países exportadores de commodities tendem a se beneficiar. Por outro lado, preços de commodities mais elevados significam maiores pressões inflacionárias globalmente, exigindo juros ainda mais elevados.

Esse cenário de um ambiente global em que o fluxo de recursos para mercados emergentes ocorre caso os preços de commodities se elevem, faz com que o fator idiossincrático de cada país seja de extrema importância para a performance macroeconômica. E os desenvolvimentos macroeconômicos recentes jogam preocupação sob o Brasil. Desde o começo de novembro do ano passado tivemos: (i) Aprovação de uma PEC com elevação das despesas públicas em ao menos 1,5% do PIB; (ii) Pressão do presidente da República, ministro da Fazenda e representantes do PT sobre o Banco Central do Brasil, em uma tentativa de forçar uma redução da taxa básica de juros mesmo sem condições técnicas para tal; (iii) Indicações de alteração na meta de inflação para os anos à frente, numa clara demonstração de que não há nenhum desejo em se pagar o custo para mover a inflação em direção à trajetória de metas; (iv) Indefinição do novo nome para comandar a diretoria de política monetária do Banco Central do Brasil; (v) Divulgação de um plano fiscal com elevações de receitas pouco críveis; (vi) Indefinição no envio da nova regra fiscal. Ou seja, o país adentra esse ambiente com baixa credibilidade e uma guerra infundada contra o BC criada pelos dirigentes da nação.

Nesse ambiente, não vislumbramos a possibilidade de redução da taxa básica de juros no Brasil e achamos que a comunicação atual do Copom segue muito correta, alertando para todos os riscos macroeconômicos das decisões recentes do novo governo. O BCB permanece como o único bastião de credibilidade e de boa condução da política econômica no país, dado que, apesar de sinalizar boas intenções, o ministro da Fazenda, Fernando Haddad, ainda não conseguiu provar que terá força e autonomia suficientes para garantir responsabilidade econômica nas decisões do governo.