“O destaque do mercado internacional foi a postura mais dura do Fed, ECB e BoJ, que sinalizaram que vão continuar apertando as condições financeiras e estão longe de iniciar o ciclo de afrouxamento monetário. No Brasil, a redução da “PEC do Estouro” para um ano e o início do recesso parlamentar ajudou na melhora dos ativos.

Estamos otimistas com a reabertura da China. Por essa razão, iniciamos o ano focados em ativos que irão se beneficiar com a volta do consumio chinês, ajudando na sustentação da economia global.

No Brasil, seguimos táticos, porém com viés negativo. Os ativos seguem baratos, mas a velocidade de notícias ruins está surpreendendo.”

O cenário prospectivo ainda é de que a atividade econômica global entrará em recessão, influenciada por um ambiente de juros reais bem mais elevados do que previamente vivenciados no mundo. O maior custo do dinheiro implicará numa redução do investimento e consumo futuros, levando a um menor crescimento econômico. É assim que a política monetária funciona e sempre funcionou. Mas, no curto prazo, há alguns fatores relevantes que manterão a dinâmica de atividade ainda firme.

Comecemos pela segunda maior economia do mundo, a China. Como dito anteriormente, após a reunião do partido comunista, era esperado que o processo de reabertura do país ocorresse de forma gradual. Ao longo do mês de dezembro, no entanto, houve uma rápida reversão das medidas de Covid zero, apesar de um aumento significativo no número de novos casos e da intensa utilização do sistema hospitalar, indicando que as autoridades não deverão voltar atrás com relação ao plano inicial. Ao compararmos com o que ocorreu em outros países, o processo de reabertura deve ter impacto significativo para o crescimento econômico, com destaque para os segmentos ligados a mobilidade e aglomeração, mais especificamente para serviços pessoais. Com relação à demanda por commodities, especial pressão altista deve ocorrer sobre o petróleo, dada a distância do consumo atual da commodity e seus derivados da reta de tendência. Além disso, buscando similaridade com o ocorrido no caso americano, observamos que houve substancial acumulação de poupança na economia chinesa nos últimos 3 anos. Isso, após a reabertura, implicará em um aumento relevante no consumo das famílias, sustentando um longo período de crescimento do PIB acima do potencial.

No Ocidente, temos novidades em relação às perspectivas econômicas europeias. Um inverno menos rigoroso do que o normal tem ajudado ao retirar pressão sobre o preço do gás, gerando melhora prospectiva nos termos de troca, na renda disponível e, consequentemente, na trajetória de crescimento para o ano corrente. Nos EUA, o grande fator a gerar uma perspectiva recessiva sempre foi uma deterioração das condições financeiras. Pelas estimativas correntes, o efeito máximo da deterioração das condições financeiras sobre a atividade se dá dois trimestres após o ocorrido. Como quase toda a deterioração do indicador americano ocorreu no primeiro semestre de 2022, o efeito máximo sobre o PIB deve ocorrer na passagem do ano de 2022 para 2023. Assim, a partir de meados de 2023, contamos com efeito menos restritivo a advir deste fator. Além de tudo, analisando os indicadores de mercado de trabalho, ele se mostra firme e dificilmente observaremos um processo recessivo em uma economia com situação laboral tão positiva.

Em resumo, nossa perspectiva de curto prazo para a atividade econômica se tornou mais otimista, o que irá levar a uma continuada pressão sobre a inflação e, consequentemente, sobre as taxas de juros ao redor do mundo.

Com a conclusão do resultado eleitoral, a composição econômica do novo governo se tornou o ponto mais importante. A decisão do presidente Lula de conceder o comando da economia ao ex-prefeito de São Paulo, Fernando Haddad, foi um sinal claro de que o controle da pauta econômica caberá ao atual presidente. Com a constituição de uma equipe econômica pouco experiente com os trâmites de Brasília e sobre os assuntos mais urgentes, e diante das primeiras sinalizações do governo, o mercado terá que aguardar mais tempo para ver como se dará a curva de aprendizagem da equipe.

A decisão inicial do executivo, em aliança com o parlamento, de ampliar o orçamento em cerca de 1,5% do PIB em termos de despesa, já colocou uma grande dúvida sobre a real intenção do governo ao tratar das questões fiscais. Adicionou-se a isso a, em nossa opinião, equivocada decisão de postergar a desoneração dos impostos federais sobre derivados de petróleo. Três pontos nessa decisão tomada na virada de 22 para 23 nos chamou a atenção: (i) O ministro da Fazenda havia deixado claro a todos que a decisão seria pela retomada dos impostos federais sobre a gasolina, o que levaria a um aumento dos preços do mesmo e seu impacto sobre a inflação. Com a repercussão da notícia, a classe política conseguiu convencer o presidente da República a desautorizar seu ministro e a prorrogar a isenção por mais dois meses, implicando em uma derrota pública a um ministro que tem a intenção de conquistar uma credibilidade ainda ausente; (ii) O fim da desoneração seria automática, trazendo uma recomposição da arrecadação sem precisar das instâncias legislativas, que será a grande dificuldade que o governo irá encontrar em seu plano de ajustar o fiscal via aumento de receitas (dado que a âncora de despesas não é nem imaginada por esse governo); (iii) Tamanho da receita adicional com a volta dos impostos seria relevante, com potencial de se aproximar de 0,5% do PIB. Vale destacar que em nossas contas, sem nada a ser feito de esforço novo de arrecadação e com as despesas aprovadas na PEC da Transição como permanentes, enxergamos que o equilíbrio do déficit primário é de cerca de 1,0% até o final da década. Nossa hipótese de primário estabilizador da dívida se encontra em 1,5% de superávit, portanto, com uma decisão relativamente fácil (não precisava de Congresso, forte potencial arrecadatório e tributação sobre fatos que geram externalidade negativa) teríamos 20% do trabalho feito.

As decisões sobre fiscal feitas pelo novo governo se juntam a uma composição ministerial pouco afeita à preocupação das contas públicas fora do eixo da economia (que terá como artífices além do ministro Haddad, a ex-senadora Simone Tebet e o vice-presidente Geraldo Alckmin, figuras que possuem credibilidade junto ao setor privado), passando uma sinalização pior futura, o que exigirá maior controle por parte do presidente da República sobre a mensagem a ser transmitida pela equipe de governo.

As sinalizações fiscais são de extrema relevância para pensarmos as dinâmicas futuras de inflação, juros e crescimento. Sem uma capacidade de vislumbrarmos uma trajetória de dívida não-explosiva, não há como imaginar a inflação retornando à trajetória de metas, o que, por sua vez, incapacita com que o Banco Central volte a cortar juros, com implicações piores para a perspectiva de crescimento.